過(guò)去三年，隨著國(guó)家財(cái)政支出方式轉(zhuǎn)變和VC/PE行業(yè)的快速發(fā)展，政府引導(dǎo)基金遍地開(kāi)花，已經(jīng)成為人民幣基金LP(有限合伙人)的中堅(jiān)力量。

根據(jù)清科私募通統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截至2018年11月20日，我國(guó)設(shè)立政府引導(dǎo)基金2065只，目標(biāo)規(guī)模已達(dá)12.27萬(wàn)億人民幣。受到資管新規(guī)和整體行業(yè)大環(huán)境的影響，新成立的政府引導(dǎo)基金數(shù)量在近兩年有所下滑，去年僅有250只左右。

不過(guò)，在2018年行業(yè)整體處于募資難的困境下，政府引導(dǎo)基金基本處于“一家獨(dú)大”的地位，諸多新成立的創(chuàng)投基金背后大多都有政府引導(dǎo)基金的身影。而展望2019年，在募資難困境未解的情況下，政府引導(dǎo)基金扮演的角色或許會(huì)越來(lái)越重要。

政府引導(dǎo)基金

占國(guó)內(nèi)LP半壁江山

事實(shí)上，最近兩三年，國(guó)內(nèi)整個(gè)LP市場(chǎng)超過(guò)半壁江山都是政府引導(dǎo)基金。尤其去年資管新規(guī)正式落地后，私募行業(yè)想要拿到其他渠道的資金，更是難上加難，這也讓政府引導(dǎo)基金扮演了大量“救火”的角色。

“現(xiàn)在在募資市場(chǎng)上，很多錢(qián)都集中在各級(jí)政府引導(dǎo)基金和國(guó)有資本上，高凈值個(gè)人跟銀行等渠道的資金大部分已經(jīng)關(guān)閉了，一些上市公司自身都岌岌可危。”深圳某小型VC機(jī)構(gòu)的募資人員向證券時(shí)報(bào)記者透露，據(jù)其了解，國(guó)內(nèi)大部分熱捧的一二線城市的優(yōu)質(zhì)政府引導(dǎo)基金成為諸多創(chuàng)投機(jī)構(gòu)募資的重點(diǎn)對(duì)象。“這些地方本身優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目資源相對(duì)較集中，而且一些規(guī)章制度的設(shè)置也比較合理，許多(創(chuàng)投)機(jī)構(gòu)都愿意拿這種錢(qián)。”

配置創(chuàng)業(yè)投資基金確實(shí)也是當(dāng)前政府引導(dǎo)基金的核心投資策略。根據(jù)投中研究院日前發(fā)布的《2018政府引導(dǎo)基金調(diào)研報(bào)告》顯示，其調(diào)研的樣本中超過(guò)90%的政府引導(dǎo)基金所投資子基金為創(chuàng)業(yè)投資基金。

盡管從2017年開(kāi)始，政府引導(dǎo)基金的數(shù)量和規(guī)模增速都有所放緩，然而政府出資額不斷提高也是個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)。目前多數(shù)政府引導(dǎo)基金在單個(gè)基金當(dāng)中的出資比例平均約占20%~30%，其余的70%~80%的規(guī)模仍需要靠GP(普通合伙人)在社會(huì)上募資。

深創(chuàng)投總裁孫東升曾公開(kāi)指出，對(duì)于GP而言，社會(huì)化募資壓力較大，很多基金因?yàn)檫_(dá)不到要求而夭折，導(dǎo)致政府引導(dǎo)基金的投資變成“無(wú)效”。與此同時(shí)，部分欠發(fā)達(dá)地區(qū)的政府引導(dǎo)基金，由于當(dāng)?shù)氐捻?xiàng)目資源有限，一些創(chuàng)投機(jī)構(gòu)不愿意到當(dāng)?shù)剡M(jìn)行投資，導(dǎo)致基金的投資進(jìn)度難以滿足政府的要求。

也有政府引導(dǎo)基金的管理人直言，去年他們自身最大的感受就是，自己接觸到的GP規(guī)模越來(lái)越大，原來(lái)一些中小型的GP已經(jīng)基本不在他們的視線范圍內(nèi)。“特別是募資難的2018年，我們自己接觸的GP越來(lái)越大，大型GP也來(lái)尋求政府引導(dǎo)基金的資金，在這個(gè)階段越是能體現(xiàn)出政府引導(dǎo)基金的作用。”重慶市產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金董事長(zhǎng)楊文利說(shuō)。

但表面風(fēng)光，在2018年，政府引導(dǎo)基金自身也面臨著“缺錢(qián)”的問(wèn)題。有業(yè)內(nèi)人士直言，此前很多政府體系的基金主要出資來(lái)源是財(cái)政、國(guó)企和銀行配資，資管新規(guī)出臺(tái)后，很多此類資金出不來(lái)，而且一旦銀行撤資，基金就會(huì)出現(xiàn)很大空缺。同時(shí)，受去杠桿影響，銀行貸款越來(lái)越少，導(dǎo)致整個(gè)社會(huì)都沒(méi)有錢(qián)，政府引導(dǎo)基金也深受其害。

有金融系統(tǒng)人士就曾對(duì)媒體表示，自己所在地方政府此前推進(jìn)的一只產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金最近陷入停滯。也有VC投資人透露，機(jī)構(gòu)此前申請(qǐng)的某只政府引導(dǎo)基金未準(zhǔn)時(shí)到賬。

據(jù)前述調(diào)研報(bào)告結(jié)果顯示，樣本中的半數(shù)政府引導(dǎo)基金受到資管新規(guī)的影響，總體上看，在募資難的背景下資管新規(guī)給政府引導(dǎo)基金及其子基金的募資增加了一定難度。

在這種情況下，政府引導(dǎo)基金應(yīng)對(duì)資管新規(guī)有進(jìn)退兩種選擇：一是替換出資方，保證募資的規(guī)模;二是直接縮小募資規(guī)模，穩(wěn)步發(fā)展。

GP如何獲取

政府引導(dǎo)基金資金

盡管政府引導(dǎo)基金自身也面臨一些“困境”，但不難預(yù)測(cè)的是，在募資難困境還沒(méi)能得到有效紓解的當(dāng)下，政府引導(dǎo)基金仍將作為2019年甚至未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)行業(yè)內(nèi)的LP主力之一。

對(duì)于GP而言，了解政府引導(dǎo)基金的偏好成為未來(lái)幾年內(nèi)必做的功課之一。據(jù)前述調(diào)研報(bào)告顯示，GP團(tuán)隊(duì)素質(zhì)、過(guò)往業(yè)績(jī)以及投資策略，是政府引導(dǎo)基金評(píng)估子基金的三大主要指標(biāo)。

調(diào)研結(jié)果顯示，樣本中將近100%的被調(diào)研者表示政府引導(dǎo)基金評(píng)估子基金時(shí)會(huì)將GP團(tuán)隊(duì)素質(zhì)、過(guò)往業(yè)績(jī)和投資策略作為主要指標(biāo)。這說(shuō)明政府引導(dǎo)基金將對(duì)GP團(tuán)隊(duì)，即對(duì)人的考察放在第一位，這與市場(chǎng)化的母基金不謀而合。90%的被調(diào)研者認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)控制影響著政府引導(dǎo)基金對(duì)子基金的評(píng)估，超過(guò)80%的政府引導(dǎo)基金認(rèn)為激勵(lì)與分配機(jī)制，GP治理結(jié)構(gòu)和GP股東背景也影響其對(duì)子基金的評(píng)估，73.33%的政府引導(dǎo)基金認(rèn)為子基金LP背景也是評(píng)估的重要指標(biāo)之一。

此外，超過(guò)六成的政府引導(dǎo)基金要求子基金GP共事的高級(jí)管理人員不低于3人，政府引導(dǎo)基金希望團(tuán)隊(duì)成員之間擁有較為成熟的合作關(guān)系;超過(guò)70%的政府引導(dǎo)基金要求管理機(jī)構(gòu)有3個(gè)以上過(guò)往投資項(xiàng)目成功退出經(jīng)驗(yàn);超過(guò)90%的政府引導(dǎo)基金對(duì)子基金的關(guān)鍵人有明確的最低要求。

在當(dāng)前國(guó)內(nèi)諸多城市掀起金融爭(zhēng)奪戰(zhàn)的背景下，不少政府引導(dǎo)基金也傾向于選擇在當(dāng)?shù)赜谐ＴO(shè)機(jī)構(gòu)或團(tuán)隊(duì)的GP。在他們看來(lái)，在當(dāng)?shù)責(zé)o常設(shè)機(jī)構(gòu)或團(tuán)隊(duì)會(huì)對(duì)子基金的管理會(huì)產(chǎn)生消極影響，這些影響包括投資進(jìn)度慢、溝通效率低、難以達(dá)到返投比例、可能會(huì)與GP在管其他基金產(chǎn)生利益沖突和不利于風(fēng)險(xiǎn)隔離等。大多數(shù)政府引導(dǎo)基金還希望能夠加入子基金投資決策委員會(huì)、參與分紅、在約定年限內(nèi)享有回購(gòu)權(quán)力。

投中研究院院長(zhǎng)國(guó)立波表示，對(duì)于GP而言，獲得政府引導(dǎo)基金的資金其實(shí)也大有好處。他認(rèn)為，多數(shù)政府引導(dǎo)基金可以為GP及其被投項(xiàng)目提供便利，包括幫助子基金投資企業(yè)對(duì)接政府資源、為GP提供辦公用房、提供子基金規(guī)模發(fā)展獎(jiǎng)勵(lì)、清算利益讓步、被投資對(duì)象獲得稅收優(yōu)惠、股權(quán)退出讓利、一次性風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼支持或其他投資補(bǔ)貼等。

深創(chuàng)投副總裁蔣玉才則以深創(chuàng)投的實(shí)踐為例，從制度設(shè)計(jì)開(kāi)始，深創(chuàng)投對(duì)GP設(shè)置了一個(gè)定量化的管理門(mén)檻，將一大批相對(duì)不那么有規(guī)模的機(jī)構(gòu)排除在外。

據(jù)其介紹，深創(chuàng)投要求基金管理人或者基金管理人的股東，或者基金管理團(tuán)隊(duì)主要骨干必須共同管理過(guò)一定規(guī)模的基金，這些基金投資的項(xiàng)目要有一定數(shù)量的成功退出案例，團(tuán)隊(duì)中要有一定數(shù)量的人共同工作過(guò)幾年以上。一旦設(shè)立之后，架構(gòu)方面雙方可以進(jìn)行商業(yè)化的談判，只要是符合深圳市引導(dǎo)基金管理辦法和實(shí)施細(xì)則要求的，在年度計(jì)劃內(nèi)，深創(chuàng)投可以獨(dú)立作出盡調(diào)和決策，報(bào)深圳市財(cái)政委復(fù)核即可。

政府引導(dǎo)基金

或進(jìn)入早期投資領(lǐng)域

進(jìn)入2019年，政府引導(dǎo)基金又會(huì)發(fā)生什么樣的變化?

盛世投資董事長(zhǎng)姜明明認(rèn)為，在未來(lái)3到5年，政府引導(dǎo)基金、國(guó)有資本、金融機(jī)構(gòu)三類核心LP將影響創(chuàng)投行業(yè)的走向。

在“撥改投”實(shí)施以來(lái)的三四年里，政府引導(dǎo)基金迎來(lái)了爆發(fā)式增長(zhǎng)，如今規(guī)模已經(jīng)達(dá)到兩萬(wàn)億。在姜明明看來(lái)，在新的調(diào)整周期里，政府引導(dǎo)基金將迎來(lái)三大變化：第一，在地方財(cái)政緊縮、國(guó)企平臺(tái)轉(zhuǎn)型的情況下，未來(lái)將鮮見(jiàn)超大體量的“大象”基金。第二，政府引導(dǎo)基金將更加關(guān)注產(chǎn)業(yè)發(fā)展和項(xiàng)目落地，具備優(yōu)質(zhì)產(chǎn)業(yè)導(dǎo)入能力的資產(chǎn)管理人將得到青睞。第三，政府引導(dǎo)基金投資將更加穩(wěn)健和謹(jǐn)慎。

與此同時(shí)，政府引導(dǎo)基金參與到項(xiàng)目的投資行為已經(jīng)越來(lái)越顯現(xiàn)。在國(guó)內(nèi)優(yōu)質(zhì)GP資源相對(duì)匱乏的情況下，部分政府引導(dǎo)基金已經(jīng)在嘗試一些創(chuàng)新模式謀求自身發(fā)展。這些模式包括設(shè)立子基金跟投、與境外LP或GP合作設(shè)立基金、設(shè)立直接投資基金、設(shè)立私募股權(quán)二級(jí)基金(即“S基金”)等。

在投資領(lǐng)域上，前述調(diào)研報(bào)告結(jié)果顯示，政府引導(dǎo)基金的投資方向從傳統(tǒng)集中走向新興多元。樣本中的93.33%的政府引導(dǎo)基金投資于醫(yī)療健康和TMT新興領(lǐng)域，60%的政府引導(dǎo)基金投向材料能源領(lǐng)域。政府引導(dǎo)基金延續(xù)過(guò)往的熱門(mén)投向，集中于醫(yī)療健康、TMT和材料能源領(lǐng)域。但從46.67%的政府引導(dǎo)基金投向新零售等領(lǐng)域，看到政府引導(dǎo)基金的投向開(kāi)始走向多元領(lǐng)域投資。

另外，調(diào)研結(jié)果顯示，樣本中93.33%的政府引導(dǎo)基金延續(xù)過(guò)去投向，繼續(xù)在醫(yī)療健康和TMT進(jìn)行投資。未來(lái)3年政府引導(dǎo)基金還會(huì)傾向去投資較為熟悉的領(lǐng)域。53.33%的政府引導(dǎo)基金投向環(huán)保、公共事業(yè)領(lǐng)域，顯示了政府引導(dǎo)基金開(kāi)始布局未來(lái)新興領(lǐng)域。此外，政府引導(dǎo)基金未來(lái)3年對(duì)教育和金融這兩個(gè)領(lǐng)域的關(guān)注呈現(xiàn)出增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

國(guó)家政策也在鼓勵(lì)政府引導(dǎo)基金參與到直接投資行為中來(lái)。日前，國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于推廣第二批支持創(chuàng)新相關(guān)改革舉措的通知》，當(dāng)中提出，將在全國(guó)或京津冀、上海、廣東(珠三角)、安徽(合蕪蚌)、四川(成德綿)、湖北武漢、陜西西安、遼寧沈陽(yáng)等8個(gè)區(qū)域內(nèi)，推廣第二批支持創(chuàng)新相關(guān)改革舉措。通知中指出，要針對(duì)地方股權(quán)基金中的種子基金、風(fēng)險(xiǎn)投資基金設(shè)置不同比例的容錯(cuò)率，推動(dòng)種子基金、風(fēng)險(xiǎn)投資基金投資企業(yè)發(fā)展早期。

國(guó)立波表示，目前市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)情況是大量的政府引導(dǎo)基金投到了相對(duì)比較后期的階段，而對(duì)早期投資相對(duì)比較少，因?yàn)樵缙谕顿Y風(fēng)險(xiǎn)相比更大。其根源之一就在于缺乏容錯(cuò)機(jī)制，投資早期項(xiàng)目帶來(lái)的職業(yè)風(fēng)險(xiǎn)使得政府引導(dǎo)基金從業(yè)者集體不敢投早投小，很怕在審計(jì)的時(shí)候責(zé)任說(shuō)不清楚。

在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，該政策的出臺(tái)，充分調(diào)研和考慮了政府引導(dǎo)基金投資早期項(xiàng)目遇到的瓶頸和困難，其目的在于引導(dǎo)和幫助科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展，并對(duì)引導(dǎo)基金提供實(shí)操依據(jù)和辦法。

此次關(guān)于早期投資容錯(cuò)率問(wèn)題的指導(dǎo)意見(jiàn)表現(xiàn)出國(guó)務(wù)院對(duì)于政府引導(dǎo)基金進(jìn)入早期領(lǐng)域持鼓勵(lì)的態(tài)度。伴隨近年地方引導(dǎo)基金的運(yùn)作模式日趨完善，引導(dǎo)基金在助推實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中發(fā)揮了重要作用，且國(guó)家十三五規(guī)劃明確大力發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資和天使投資，豐富并購(gòu)融資和創(chuàng)業(yè)投資方式，為中國(guó)私募行業(yè)發(fā)展提供了良好的政策環(huán)境。

重慶天使投資引導(dǎo)基金有限公司執(zhí)行董事兼總經(jīng)理賀亞軍認(rèn)為，此次關(guān)于容錯(cuò)率的設(shè)定目的其實(shí)就是鼓勵(lì)引導(dǎo)基金進(jìn)行更多的大膽嘗試，讓資金松綁并釋放活力。此次政策的引導(dǎo)作用是非常強(qiáng)的，它會(huì)鼓勵(lì)更多的引導(dǎo)基金去關(guān)注早期和勇于向正在成長(zhǎng)的科創(chuàng)公司服務(wù)。

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